Alors que la dynamique des marchés s’essouffle et que les surprises inflationnistes s’atténuent, une divergence croissante entre les États-Unis et l’Europe devient de plus en plus évidente. Tandis que les investissements liés à l’IA continuent de soutenir la croissance américaine et renforcent les anticipations d’une politique monétaire plus restrictive, l’affaiblissement de l’activité en Europe suscite des inquiétudes quant à une stagnation économique et à la réduction des marges de manœuvre des banques centrales.

La fatigue des tendances s’est installée la semaine dernière, les investisseurs semblant manquer d’élan, tandis que l’enthousiasme autour des thèmes récents s’est visiblement essoufflé. La volatilité des actions et des obligations a suivi la même trajectoire, les indices VIX et MOVE reculant progressivement dans un climat d’épuisement collectif. Ces conditions ont conduit à de modestes retournements de prix, aussi bien en valeur absolue qu’en relatif entre les marchés.

Les marchés des obligations d’État ont connu un « bull flattening », inversant partiellement la pentification baissière de la semaine précédente, les titres les moins performants de la semaine menant désormais la reprise. Le rendement des gilts britanniques à 30 ans a baissé de 18 points de base (pb). Les marchés du crédit corporate ont été relativement calmes ; le crédit européen a légèrement surperformé ses homologues. Les devises ont évolué de manière contrastée : le dollar s’est apprécié face à l’euro et au dollar australien, mais s’est affaibli face à la livre sterling et au dollar néo-zélandais. Les matières premières ont globalement reculé, l’énergie perdant environ 5 % et les métaux près de 3 %. La fatigue des marchés actions a été particulièrement visible dans les indices et régions liés à la technologie, tandis que le Dow Jones Industrial a surperformé aux États-Unis et que les actions européennes ont mené la performance parmi les marchés développés.

Sur le plan politique, la semaine s’est terminée sur une note légèrement plus constructive, les développements positifs l’emportant légèrement sur les aspects négatifs. Au Moyen-Orient, le président Trump – dont la période de cessez-le-feu dépasse désormais la durée des opérations militaires actives – a déclaré que les États-Unis en étaient aux « dernières étapes » d’un éventuel projet d’accord visant à mettre fin au conflit, tandis que l’agence de presse iranienne Tasnim a rapporté que Téhéran examinait un nouveau projet américain soumis en réponse à sa proposition en 14 points. ¹ Au Royaume-Uni, Andy Burnham, maire de Manchester et favori pour succéder au Premier ministre, a exclu toute modification des règles budgétaires du gouvernement s’il venait à prendre le pouvoir.² Au Japon, le ministre des Finances Katayama a affirmé que la politique budgétaire restait proactive plutôt qu’expansionniste, avec un budget supplémentaire probablement conforme aux attentes du marché autour de 19 milliards de dollars. Il a également souligné que l’annulation de certaines émissions obligataires prévues dans le précédent budget annuel limiterait les besoins de nouvelles émissions destinées à couvrir le déficit.³

Sur le plan économique, les données relatives à l’inflation ont également apporté un certain soulagement, l’inflation britannique et japonaise ayant surpris à la baisse. Cette évolution a été favorable aux deux banques centrales, dont la position privilégiée reste l’attentisme alors que le conflit au Moyen-Orient se poursuit.

Au Japon, l’indicateur principal de l’inflation a progressé à son rythme le plus lent depuis quatre ans, les mesures gouvernementales continuant d’atténuer le coût de la vie. L’indice des prix à la consommation (IPC) de base, hors produits alimentaires frais, a augmenté de 1,4 % sur un an en avril, un chiffre inférieur aux attentes qui suggère que la dynamique des prix ne surchauffe pas. Cette modération s’explique principalement par des effets de base liés à l’année précédente, la baisse des frais de cantine scolaire et les subventions gouvernementales plafonnant les prix de l’essence. ⁴ Au Royaume-Uni, l’inflation mesurée par l’IPC est tombée à 2,8 % en avril, contre 3,3 % en mars, s’inscrivant ainsi en dessous du consensus de 3,1 % et de la projection de la Banque d’Angleterre, qui tablait sur 3 %. Ce ralentissement est probablement ponctuel, résultant d’effets de base favorables, les factures d’énergie élevées des ménages de l’année dernière ayant disparu de la comparaison annuelle, et les hausses de prix des services en ce début d’année financière s’étant avérées moins agressives que l’année précédente.⁵ Le marché des swaps de taux d’intérêt au jour le jour anticipe désormais pleinement un premier resserrement monétaire de 25 points de base en septembre, tant pour le Japon que pour le Royaume-Uni.⁶

Cependant, s’il y a bien une tendance qui s’est maintenue sans interruption tout au long de la semaine, c’est la divergence économique croissante de l’Europe par rapport au reste du monde. Cette situation est particulièrement visible face aux États-Unis, les deux économies évoluant presque dans des directions opposées. À cet égard, l’indice Citigroup Economic Surprise raconte une histoire frappante : la zone euro se situe actuellement à -82, un niveau indiquant que les économistes ont systématiquement surestimé la croissance et que l’économie perd de l’élan bien plus rapidement que prévu. À l’inverse, les États-Unis affichent +48, signe que les publications économiques dépassent régulièrement les attentes et traduisent une dynamique économique nettement positive. ⁷ Voir graphique de la semaine.

L’indice composite des directeurs d’achat (PMI) de la zone euro publié cette semaine a dressé un tableau de détérioration de l’activité, avec une contraction qui s’est accélérée et un chiffre inférieur au consensus, signalant un ralentissement bien plus marqué que prévu. L’indice principal est tombé à 47,5 contre 48,⁸ en avril, en dessous de la prévision médiane de Bloomberg fixée à 48,8. Le détail par pays a été particulièrement préoccupant en France, qui a enregistré la plus forte dégradation, son indice composite chutant à 43,5 contre 47,6 auparavant, des niveaux plus observés depuis la pandémie de Covid-19. L’Allemagne, première économie de la région, a montré peu de signes de reprise, son indice ne progressant que marginalement à 48,6 contre 48,4 en avril, restant sous le seuil de 50 qui sépare expansion et contraction. Les données d’activité au Royaume-Uni n’ont apporté aucun réconfort : le chômage a augmenté de manière inattendue à 5 % sur les trois mois jusqu’en mars, tandis que les créations d’emplois mensuelles ont reculé de 100 000 en avril. ⁹ Les ventes au détail ont également montré un repli des consommateurs, qui ont réduit leurs dépenses et limité leurs déplacements en voiture, les ventes enregistrant leur plus forte baisse depuis près d’un an.¹⁰

Pour les États-Unis, la différence déterminante réside dans l’IA. Les estimations des dépenses d’investissement pour cette année s’établissent autour de 750 milliards de dollars, soit plus de 2 % du PIB, et devraient atteindre 1 600 milliards de dollars par an d’ici 2031.¹¹ Des dépenses de cette ampleur soutiennent fondamentalement l’activité économique au sens large, et les retombées positives sont déjà visibles dans les bénéfices des entreprises. Hormis les « Magnificent 7 », les 493 autres entreprises du S&P 500 ont affiché une croissance combinée de leurs bénéfices de 17,4 % au premier trimestre, soit le taux le plus élevé pour ce groupe depuis le quatrième trimestre 2021.¹²

Cette situation place les banques centrales face à un dilemme difficile. En Europe, bien que les taux directeurs soient proches d’un niveau neutre, les inquiétudes grandissent quant au risque d’une légère stagflation, le choc énergétique alimentant simultanément l’inflation tout en pesant sur la croissance. Dans un tel environnement, les outils traditionnels de politique monétaire commencent à se neutraliser mutuellement. Relever les taux pour contenir l’inflation risque d’aggraver le ralentissement économique, tandis que les baisser pour soutenir la croissance pourrait accentuer les pressions inflationnistes.

Pour les décideurs politiques américains, le calcul pourrait être plus orthodoxe, car les pressions inflationnistes s’intensifient en raison du choc énergétique, tandis que l’économie tourne à plein régime sous l’impulsion positive des dépenses d’investissement dans l’IA. Ce message est ressorti clairement du compte-rendu de la réunion d’avril du Comité fédéral de l’open market (FOMC), qui a montré que les responsables se montraient de plus en plus ouverts à la nécessité potentielle de relever les taux. Une majorité de participants a souligné qu’un resserrement de la politique monétaire deviendrait probablement approprié si l’inflation continuait de s’établir de manière persistante au-dessus de 2 %, de nombreux responsables appelant la Réserve fédérale à abandonner son biais d’assouplissement.¹³

Avec des taux directeurs actuellement à des niveaux restrictifs, le FOMC dispose du temps nécessaire pour évaluer si le choc énergétique s’avère transitoire et si l’intelligence artificielle apportera les gains de productivité désinflationnistes qu’anticipent certains observateurs. Les investisseurs, cependant, semblent déjà avoir tranché. Au début de l’année, le marché des swaps de taux anticipait deux baisses de taux de 25 points de base. Il intègre désormais une hausse de 25 points de base. ¹⁴

Graphique de la semaine: Indice de surprise économique de Citigroup

Source: Bloomberg au 22 mai 2026. À titre indicatif uniquement.

References:

1. Bloomberg, « L’Iran examine la dernière offre de Trump alors que le temps presse pour un cessez-le-feu », 21 mai 2026

2. Bloomberg, « Le rebond de soulagement des gilts cède la place à la plus forte baisse hebdomadaire depuis 2024 », 22 mai 2026

3. Bloomberg, « Le budget supplémentaire du Japon avoisinerait les 19 milliards de dollars, selon Katayama », 21 mai 2026

4. Bloomberg, « RÉACTION AU JAPON : l’IPC déçoit, masquant une tension sous-jacente ; une hausse des taux de la BOJ est probable », 21 mai 2026

5. Bloomberg, « RÉACTION AU ROYAUME-UNI : l’IPC déçoit, ce qui fait gagner du temps à la BOE, mais la guerre maintient la hausse des taux en jeu », 20 mai 2026

6. Bloomberg, au 22 mai 2026

7. Bloomberg, Indice Citi des surprises économiques – États-Unis (CESIUSD INDEX), Indice Citi des surprises économiques – Zone euro (CESIEUR INDEX), au 22 mai 2026

8. Bloomberg, « RÉACTION DE LA ZONE EURO : le PMI chute brutalement, ce qui pourrait limiter les hausses de la BCE », 21 mai 2026

9. Bloomberg, « RÉACTION AU ROYAUME-UNI : les données décevantes sur l’emploi jettent un froid sur les multiples hausses de taux de la BOE », 19 mai 2026

10. Bloomberg, « Les ventes au détail au Royaume-Uni s’effondrent alors que la guerre en Iran entraîne une baisse des déplacements en voiture », 22 mai 2026

11. Goldman Sachs Global Institute, « À la poursuite des billions : les hypothèses qui déterminent l’ampleur du développement de l’IA », avril 2026

12. Factset Insight, « Mag 7 et 493 autres entreprises du S&P 500 affichent la plus forte croissance de leurs bénéfices depuis 2021 », 21 mai 2026

13. Bloomberg, « RÉACTION AUX ÉTATS-UNIS : le compte-rendu du FOMC révèle une volonté plus large d’abandonner l’orientation accommodante », 20 mai 2026

14. Bloomberg, au 22 mai 2026

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