Par Guillaume Rigeade (en photo), Co-directeur de la gestion taux chez Carmignac.

Dans un pays où l’échec n’est pas une option, Shigeru Ishiba a été contraint d’annoncer sa démission en septembre après la lourde défaite de son parti, le Parti libéral démocrate, aux élections sénatoriales de juillet 2025. La conservatrice Sanae Takaichi a été élue Première ministre en octobre, marquant une volonté de retour à l’ère du défunt Shinzo Abe. Elle aura fort à faire dans un pays où la population active, notamment les jeunes, souffre d’une inflation rémanente et d’une devise fortement dépréciée.

Une feuille de route ambitieuse pour la nouvelle dame de fer

Sanae Takaichi est devenue la troisième première ministre du Japon en moins de douze mois, et elle ne semble pas prête à céder sa place, malgré un climat politique incertain. Son parti politique a perdu progressivement les faveurs de la base électorale en raison de sa politique d’austérité budgétaire mise en place depuis la fin du dernier mandat de Shinzo Abe en 2020, ainsi que des malversations financières dans la gestion des comptes de campagne, ce qui avait entraîné une perte de la majorité à la chambre basse en 2024. La nouvelle première ministre a réussi à redistribuer les cartes en annonçant la dissolution de la chambre basse du Parlement, suivie d’une large victoire aux élections anticipées, permettant de reconstruire une solide majorité de 351 sièges pour la coalition PLD^[1]/Ishin^[2] sur un total de 465. Cette supériorité numérique devrait permettre la mise en œuvre rapide d’un plan de relance de 117 milliards d’euros, ainsi qu’une suspension temporaire de la taxe à la consommation sur les denrées alimentaires pour tenter de juguler une inflation persistante sur certains produits, notamment le riz (ce qui représente un coût de 27 milliards d’euros sur deux ans). Le nouveau gouvernement a également affiché une inflexion plus marquée sur les questions de défense, alors que l’archipel vient de commémorer les 80 ans des bombardements nucléaires de Hiroshima et Nagasaki, sous l’influence de son allié historique américain désormais engagé dans une logique plus transactionnelle « « America first ». Cette volonté de repositionnement stratégique s’inscrit dans un environnement budgétaire déjà extrêmement contraint, avec un endettement public avoisinant 250% du PIB, ce qui a poussé le FMI à sonner le tocsin en février 2026 sur la soutenabilité des trajectoires fiscale.

Enfin, la création d’un ministère dédié à l’immigration marque une rupture notable dans un pays historiquement réticent à ces questions. Cette évolution reflète une prise de conscience croissante des contraintes démographiques, alors que le vieillissement rapide de la population (les 65 ans et plus représentent près d’un tier des habitants) constitue désormais l’un des principaux freins structurels à la croissance.

Le Japon, laboratoire expérimental d’une décroissance démographique mondiale

La population japonaise comptait encore 124 millions d’habitants début 2025, en déclin par rapport au pic historique de 128 millions atteint en 2010. Cependant, elle devrait se stabiliser à environ 80 millions d’ici 2100. Malgré une certaine stabilité temporaire de la population active grâce à une augmentation du taux de participation des seniors et des femmes, la problématique de la population active se posera inéluctablement. Le Japon a anticipé cette décroissance démographique, et par conséquent économique, en élaborant un vaste plan combinant accumulation d’actifs à l’étranger et dévaluation de sa devise. Ainsi, le Japon a occupé pendant 34 ans la position de plus grand détenteur d’excédent de la balance des comptes courants avant de céder la première place à l’Allemagne l’année dernière. Le Japon a accumulé pas moins de 3 300 milliards de dollars américains à l’étranger, lui permettant d’obtenir un excédent de revenu annuel attractif grâce à ce statut de créancier, malgré une balance commerciale déficitaire. Cette accumulation d’actifs s’est fait à un prix, puisque la banque centrale a dû absorber la demande décroissante pour la dette japonaise, ce qui a abouti à ce que plus de 50% des obligations souveraines japonaises en circulation soient détenues par la Bank of Japan. Ce fragile équilibre a favorisé le retour de l’inflation à un rythme soutenu depuis la fin de la crise Covid-19, une tendance qui devrait perdurer en raison du vieillissement de la population, d’une décroissance de la productivité de cette économie et des politiques de relance budgétaires. Le cas du Japon ne doit toutefois pas être vu comme une exception. De nombreux pays partagent des dérives semblables, tant sur le plan de la décroissance démographique que sur leurs trajectoires d’endettement, à commencer par l’Italie et l’Allemagne.

La banque centrale japonaise dans un jeu de go monétaire

La Banque du Japon accuse un retard considérable dans sa politique monétaire car le bateau japonais navigue constamment entre deux tempêtes. Si l’action du grand argentier nippon s’avère trop peu accommodante, alors le « carry trade » risque de se déboucler, entraînant avec lui un choc de marché global d’une rare intensité. Inversement, si elle continue sa politique accommodante, la pentification de la courbe de taux risque de se poursuivre ainsi que la dépréciation du Yen. Pour l’instant, ce numéro de funambule monétaire se déroule sans accroc, avec des hausses de taux modérées et des injections de liquidités réduites, ce qui n’a pas empêché une configuration de pentification haussière sur les taux japonais. Il s’agit sans conteste du mouvement le plus important parmi toutes les courbes des pays développés.

Avec un taux à 30 ans gravitant désormais en rendement réel positif, nous pouvons néanmoins attendre un aplatissement plus marqué sur l’extrémité longue de la courbe de taux à l’avenir, bénéficiant du rapatriement des flux des investisseurs japonais. L’hypothèse de taux réels positifs pourrait coïncider plus globalement avec une devise plus forte à l’avenir, au bénéfice d’une attractivité renforcée des actifs japonais, ainsi que d’une croissance plus vigoureuse favorisée par une politique budgétaire plus dispendieuse. La route reste cependant encore longue, même si la banque centrale Japonaise profite pleinement du bénéfice d’une inflation plus élevée qui a permis de ramener le déficit annuel sur un territoire raisonnable et d’endiguer la montée du ratio dette/PIB. Néanmoins, l’institution ne peut pas se permettre de laisser filer l’inflation, surtout si l’on considère le nouveau dogme politique, au risque d’entraîner une fragmentation importante des richesses parmi une population déjà polarisée.

Ainsi, la Banque du Japon devrait procéder à des hausses mesurées de son taux de dépôt, après déjà quatre ajustements haussiers depuis 2024, et surtout limiter ses achats d’actifs tout en veillant à la bonne stabilité financière. Le marché de taux japonais représente donc une opportunité exceptionnelle, résultant de sa configuration technique et fondamentale, pour des investisseurs capables d’adopter des positionnements dynamiques et flexibles. Si la configuration haussière devrait continuer à prévaloir sur les parties intermédiaires de la courbe de taux, favorisée par une croissance plus vigoureuse et une inflation persistante, les extrémités longues devraient bénéficier d’une stabilité accrue après l’envolée des derniers mois, soutenue par une demande plus importante à l’heure où il devient plus rémunérateur pour les investisseurs domestiques d’acheter de la dette japonaise plutôt que des titres européens ou étasuniens couvert du risque de change.

[1] Parti libéral démocrate

[2] Parti japonais de l’innovation

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