Le mois de septembre a démarré dans une fourchette étroite, mais sur une base légèrement fragile, conformément aux tendances saisonnières. Au cours de la semaine, nos analyses se sont concentrées sur trois débats et un « géant endormi » souvent oublié.

Le premier débat porte sur les obligations d’État. La semaine dernière, les courbes de rendement se sont aplaties à l’échelle mondiale, les investisseurs s’interrogeant sur la question de savoir si nous restons dans une phase d’ajustement de la politique monétaire, où les banques centrales s’attachent à ancrer les anticipations d’inflation face à des prix de l’énergie supérieurs aux prévisions, ou si nous sommes entrés dans un cycle de resserrement monétaire à part entière, où les pressions inflationnistes se sont ancrées dans les économies. Ces pressions sont alimentées par une combinaison de chocs d’offre liés à la géopolitique, à des contraintes environnementales et infrastructurelles, au cycle des dépenses d’équipement et des investissements dans l’IA, ainsi qu’à une abondance de liquidités dans un contexte de politique budgétaire accommodante. Les investisseurs s’attendent désormais à ce que la Banque centrale européenne et la Banque du Japon (BOJ) relèvent leurs taux en septembre, tandis que la probabilité d’un relèvement par le Comité fédéral de l’open market (FOMC) a grimpé à 60 % ; la Banque d’Angleterre fait figure d’exception, un resserrement n’étant prévu qu’en décembre. [1]

La discussion s’est ensuite portée sur les marchés des matières premières, qui continuent d’être dictés par la géopolitique. Il n’est donc pas surprenant de constater une hausse des cours du brut depuis le début du mois, suite à une escalade au Moyen-Orient qui a vu les États-Unis et l’Iran échanger des frappes pour la première fois depuis fin juillet. Les investisseurs continuent de débattre de l’ampleur de la pénurie de pétrole – le choc d’offre. Une approche consiste à examiner le rythme implicite de la réduction des stocks, qui s’est établi à 2,1 millions de barils par jour (mb/j) au cours des 30 derniers jours. On peut également analyser l’évolution des stocks commerciaux comme indicateur de la tension sur l’offre, puisque les entreprises commerciales sont axées sur le profit et ne libéreraient leurs stocks que pour maximiser leurs rendements, ou si elles y étaient contraintes par les gouvernements. Depuis le 1er mars, les stocks commerciaux de pétrole brut ont légèrement augmenté, ce qui suggère une pression limitée sur l’offre de brut.[2]

Le troisième sujet de débat porte sur les devises, où l’appréciation soudaine du yen s’est démarquée de celle des autres devises du G10, qui ont pour l’essentiel évolué latéralement face au dollar américain depuis le début du mois. Le yen japonais s’est apprécié de plus de 2 % à la suite des déclarations du gouverneur de la Banque du Japon (BOJ), Kazuo Ueda, et du membre du conseil d’administration Hajime Takata, qui ont laissé entendre que la BOJ pourrait relever ses taux lors de trois réunions consécutives jusqu’en décembre dans un scénario extrême où la faiblesse du yen persisterait. [4] Cela a déclenché une ruée vers la liquidation des opérations de carry trade financées en yens. Quelle est donc l’ampleur de ces opérations de carry trade, et dans quelle mesure le yen est-il sous-évalué ? JP Morgan estime qu’il reste entre 16 000 milliards de yens (102,6 milliards de dollars) et 17 000 milliards de yens de positions baissières sur le yen en cours, et affirme qu’une liquidation complète pourrait théoriquement pousser la parité dollar-yen dans une fourchette comprise entre 142 et 146. [5] En ce qui concerne les valorisations à plus long terme, l’indice Big Mac, basé sur la parité de pouvoir d’achat (PPA) et comparant le prix d’un Big Mac identique d’un pays à l’autre, estime que le yen est sous-évalué de 46 %, [6] ce qui implique une juste valeur proche de 107, tandis que le modèle BEER (Behavioral Equilibrium Exchange Rate), qui ancrent la juste valeur à des fondamentaux économiques tels que les écarts de taux d’intérêt et de productivité, suggère une juste valeur avoisinant les 119,3. [7]

Cela nous amène au géant endormi. La Chine a été largement absente de l’actualité cet été, mais les rapports de la semaine dernière sur l’indice des directeurs d’achat (PMI) du mois d’août soulignent l’aggravation des divergences et des déséquilibres au sein de son économie. Le PMI manufacturier de RatingDog, un indicateur du secteur privé et de l’économie d’exportation chinoise, a atteint 51,5, marquant ainsi sa plus longue période d’expansion depuis cinq ans. Dans le même temps, l’indice officiel du Bureau national des statistiques (BNS), qui reflète mieux l’économie nationale gérée par l’État, est resté en contraction à 49,8 pour le deuxième mois consécutif. La morosité de la confiance des consommateurs et le ralentissement persistant des investissements, notamment dans le secteur immobilier, continuent de peser sur l’économie nationale.[8]

La dépendance de la Chine vis-à-vis des exportations a également fait l’objet d’un examen minutieux lors du G20, où la secrétaire au Trésor américaine, Bessent, a accusé les responsables chinois d’empêcher le groupe de publier un communiqué conjoint et a pointé du doigt le pays en raison de son « excédent courant insoutenable ».[9] Voir le graphique de la semaine. [10] Un communiqué conjoint a finalement été bloqué après que la Chine s’est opposée à l’utilisation du terme « non marchand » dans le texte traitant des déséquilibres commerciaux.

Le mois de septembre sera donc décisif pour la Chine. Dans un contexte de hausse des taux de rendement mondiaux, la marge de manœuvre pour une baisse des taux de la Banque populaire de Chine se rétrécit, et après un été marqué par un resserrement réglementaire, une impulsion politique significative pourrait s’avérer nécessaire pour faire du mois d’août le point bas de l’activité nationale. Dans le même temps, l’attention se portera sur les relations entre les États-Unis et la Chine, qui ont peut-être pris un mauvais départ lors du G20, mais qui restent d’une importance cruciale pour la santé de l’économie mondiale, en particulier avec la rencontre entre Trump et Xi prévue le 24 septembre à la Maison Blanche.

Graphique de la semaine : L’excédent commercial de la Chine est-il insoutenable ?

Source: Bloomberg, as of September 4, 2026. Muzinich views and opinions are subject to change. For illustrative purposes only.

References

[1] Bloomberg, as of September 4, 2026
[2] Goldman Sachs, “Oil Tracker: The Dark Transit Rises; Rolling Our Diesel Hedging Recommendation,” September 2, 2026
[3] Washington Post, “Trump Said His Deal with Venezuela Would Lower Gas Prices. Will It?” September 2, 2026
[4] Bloomberg News, “Carry Trade Exodus Fuels Yen Gain Ahead of BOJ Rate Decision,” September 4, 2026
[5] Bloomberg News, “Yen’s $103 Billion Short Risks Unwind Below 155, JPMorgan Says,” September 3, 2026
[6] Bloomberg, as of September 4, 2026
[7] Bloomberg, as of September 4, 2026
[8] Bloomberg Intelligence, “CHINA REACT: PMIs Show Growth Stuck, Build Stimulus Case,” August 30, 2026
[9] Bloomberg News, “US, China Offer Dueling Views on Ties in Aftermath of G20 Clash,” September 4, 2026
[10] Bloomberg News, “China-US Spat at G20 Largely Came Down to Dispute Over One Word,” September 3, 2026

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