Muzinich & Co.: Commentaire de Marché Hebdomadaire

La semaine dernière, la saison des résultats a battu son plein, ce qui a engendré un sentiment de risque mitigé et une idiosyncrasie croissante. La semaine a été plus légère sur le front des données économiques, mais le calendrier des orateurs de la Réserve fédérale (Fed) a été très chargé, ce qui a permis d’atténuer quelque peu les messages hawkish dans un contexte général hawkish.

Les gains:

L’activité liée aux bénéfices du troisième trimestre s’est considérablement intensifiée, avec des résultats mitigés.

Positif:

• Les grandes banques américaines ont généralement dépassé les attentes, car les bénéfices commerciaux compensent la faiblesse des transactions et l’augmentation des provisions pour pertes sur prêts. Malgré l’augmentation des provisions, les banques indiquent qu’elles ne constatent pas de détérioration significative de leur portefeuille de prêts.  
• Proctor & Gamble a publié des résultats qui montrent que l’entreprise de produits de consommation continue d’appliquer des augmentations de prix pour le fret et les matériaux jusqu’au consommateur final, les prix ayant augmenté de 9% au troisième trimestre.
• United Airlines et American ont toutes deux publié ce que nous pensons être de solides bénéfices avec des perspectives favorables, car les tendances à la reprise du COVID défient les pressions de la récession. Les compagnies aériennes ont réduit leur capacité et augmenté leurs prix pour compenser les pressions sur les coûts, compte tenu d’une forte demande en attente.

Négatif:

• Alcoa a annoncé des bénéfices inférieurs aux prévisions, le producteur d’aluminium ayant vu ses activités européennes augmenter en raison de la hausse des coûts de l’énergie. Union Pacific Corp, le plus grand chemin de fer de fret américain, a réduit ses prévisions de croissance des volumes en raison d’une année difficile.
• Tesla a également annoncé des résultats décevants, avec des revenus faibles, car des goulots d’étranglement dans les livraisons ont nui aux résultats du trimestre. Elon Musk a reconnu que la demande était plus faible en raison du ralentissement de l’économie en Chine et en Europe, ainsi qu’en raison des hausses de taux d’intérêt de la Fed. 

Activité et données économiques:

En début de semaine, l’inflation au Royaume-Uni a augmenté, l’indice des prix à la consommation (IPC) étant supérieur aux attentes en raison de la pression exercée par la hausse des prix des denrées alimentaires. La production industrielle américaine a été meilleure que prévu et est redevenue positive après un rapport négatif le mois dernier. Les données sur le logement ont été plus faibles que prévu en ce qui concerne les mises en chantier et les ventes de logements existants, qui ont chuté pour un huitième mois consécutif (la plus longue période négative depuis 2007) en raison de la pression de la demande sur les taux hypothécaires. La Fed a publié son « Livre beige » de septembre, un rapport sur les conditions économiques actuelles dans les 12 districts de la Fed, qui a montré que l’activité économique nationale a connu une expansion modeste sur une base nette, une amélioration par rapport à la lecture inchangée du mois dernier. Le rapport fait état d’une inflation élevée, avec une certaine détente dans certains districts, et de perspectives plus pessimistes sur fond de préoccupations relatives à la demande, susceptibles de modérer l’inflation future.

Activité des banques centrales et du gouvernement:

Après plusieurs semaines d’agitation sur le marché obligataire britannique, le gouvernement a abandonné la plupart des aspects de son programme économique annoncé précédemment et a vu le Premier ministre à court de mandat, Liz Truss, démissionner. La volte-face a éliminé la quasi-totalité des réductions d’impôts proposées et a réduit le soutien aux factures d’énergie des ménages. Le jour de la « mise au rebut » (lundi 17 octobre 2022), le 10 ans britannique s’est resserré de 36 points de base (pb).

Aux États-Unis, le calendrier des intervenants de la Fed a été très actif alors que la prochaine décision de taux de la Fed n’intervient que le 2 novembre 2022. Le léger changement de cap de certains gouverneurs diffère du message uniformément hawkish de la Fed avant, pendant et après la retraite de Jackson Hole en août. Si les signaux étaient confus, la compréhension sommaire du marché est apparue clairement jeudi après que le président de la Fed de Philadelphie, M. Harker, a déclaré que « la Fed va continuer à relever les taux pendant un certain temps ». Son ton hawkish a fait grimper les rendements du Trésor, le taux terminal implicite du marché à terme passant au-dessus de 5% pour la première fois dans ce cycle.

Marchés:

L’activité de nouvelles émissions a repris sur le marché américain Investment Grade (IG) cette semaine, avec des émissions de haute qualité dont le prix a été fixé avec de bonnes concessions. La principale activité sur le marché américain du high yield (HY) a été la fixation du prix d’une nouvelle émission de 2 milliards de dollars par Carnival Cruises à des fins générales d’entreprise et de refinancement de la dette, ce qui a mis en évidence l’ampleur du resserrement ressenti par les emprunteurs à high yield depuis le début du cycle de resserrement de cette année. La nouvelle dette a été émise à un rendement de 10,75%, alors qu’elle était de 6% il y a un an. Heureusement pour de nombreuses entreprises, Carnaval est une exception et beaucoup d’entreprises n’ont tout simplement pas besoin de se refinancer. Les marchés obligataires HY américains et européens sont confrontés à un profil d’échéance relativement bénin au cours des deux prochaines années, car les entreprises ont refinancé de manière agressive leurs structures de capital avec une dette à faible coût au cours de la période post-Covid-19, ce qui a limité les nouvelles émissions en 2022 (voir le graphique de la semaine). En bref, nous pensons que les rendements sont attrayants pour les investisseurs lorsque les entreprises sont à la peine – mais elles sont relativement peu nombreuses. Le crédit semble solide et, selon nous, les investisseurs qui attendent le moment idéal risquent de trouver peu d’offres pour répondre à leur demande finale. Nous pensons qu’une grande partie du marché vaut déjà de plus en plus le coup d’œil.

Graphique de la semaine: Facteurs contribuant à la faiblesse des nouvelles émissions sur les marchés HY européens et américains (YTD)

Source: Credit Suisse, 20 octobre 2022, Stratégie de crédit européenne: Lev Fin Maturity Wall. À des fins d’illustration uniquement.

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