Au cours des deux dernières semaines précédant l’embargo, plusieurs membres de haut rang du conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne (BCE) ont exprimé l’avis que les orientations prospectives relatives au programme d’achat d’urgence en cas de pandémie (PEPP) devraient être revues prochainement. Les données réelles du PIB du deuxième trimestre sont meilleures que prévu et les chiffres de l’inflation ont également surpris à la hausse.

Si l’on ne peut être surpris par le fait que le rythme du PEPP doive intégrer l’amélioration probable des prévisions des services de la BCE lors de la réunion de septembre, on peut être surpris par les positions très ouvertes et fortes exprimées par de nombreux gouverneurs et la capitulation des  » colombes « , avec une absence totale de riposte à cette accumulation de déclarations sur l’abaissement du PEPP.

Philip Lane, de la BCE, a parlé d' »ajustement local » dans sa dernière interview, et il semble qu’il y ait plus qu’un simple ajustement marginal en jeu, avec une décision possible d’un cadre pour mettre fin aux programmes d’urgence dans les deux prochains trimestres.

Nous prévoyons une baisse du PEPP de 80 milliards d’euros par mois à 60 milliards d’euros, avec un programme d’achat d’actifs (APP) inchangé à 20 milliards d’euros par mois qui sera annoncé lors de la réunion de cette semaine. Cela permettrait de recalibrer les achats mensuels du PEPP à un niveau proche de la moyenne du 1er trimestre 2021. Étant donné que l’offre nette d’obligations d’État en euros devrait diminuer au quatrième trimestre de 2021 et compte tenu des ajustements de prix des obligations d’État en euros déjà observés au cours des deux dernières semaines, nous ne pensons pas que la confirmation d’un tel ajustement du PEPP pousserait isolément les rendements des obligations d’État en euros beaucoup plus haut.

Toutefois, d’autres facteurs peuvent pousser les rendements des obligations d’État à la hausse. La perception de l’inflation a-t-elle changé à ce point au sein du conseil des gouverneurs pour supprimer de manière significative l’orientation monétaire accommodante ? Ce qui importe le plus, c’est toute indication concernant la fin du PEPP, c’est-à-dire si mars 2022 est confirmé comme le dernier mois pour les achats du PEPP, et si l’enveloppe sera entièrement utilisée d’ici là. L’APP sera-t-il recalibré pour éviter une « falaise » d’achats d’actifs au 2T22 ? Les gouvernements de la zone euro réduiront-ils suffisamment leurs déficits budgétaires pour éviter le risque d’une inadéquation entre le soutien de la BCE et les besoins de financement des gouvernements de la zone euro ?

Selon nous, nous entrons dans une période où la volatilité des obligations d’État devrait augmenter. Les marchés du crédit aux entreprises bénéficient de fondamentaux solides et en amélioration, avec une demande persistante de la part des investisseurs. La faible proposition de valeur des obligations d’État est un argument plutôt positif en faveur des marchés du crédit, tant que le cycle économique et des bénéfices est robuste. Alors que le PEPP était très orienté vers l’achat d’obligations d’État, la suite de l’APP sera une nouvelle importante pour les marchés du crédit en euros, en particulier pour les obligations de qualité. 

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